試析我國上市公司資本結構的效應

一、資本結構效應的理論分析

資本結構通常是指企業(yè)長期資金來源的構成及其比例關系。其效應,概括起來主要有“財務杠桿效應”和“治理效應”兩種。

資本結構的財務杠桿效應,是指企業(yè)通過對資本結構中負債比例的選擇而對權益資本利潤率的影響。ＭＭ理論認為,有負債公司的權益成本等于無負債公司的權益成本加上一筆風險報酬,而風險報酬的多寡視負債融資程度和公司所得稅率大小而定[1]。根據這一原理,資本結構的財務杠桿效應便可用下列公式加以定量描述:

權益資本凈利潤率=[總資產息稅前利潤率+(總資產息稅前利潤率-負債利率)×負債 權益資本]×(1-所得稅率)

由上述公式不難看出,當總資產息稅前利潤率大于負債利率時,企業(yè)適當地多借入資金,就可以提高權益資本凈利潤率,這就是財務杠桿產生的正效應;當總資產息稅前利潤率小于負債利率時,企業(yè)如果不縮減負債規(guī)模,就會降低權益資本凈利潤率,侵蝕股東權益,甚至還有可能出現財務危機,這就是財務杠桿產生的負效應;當總資產息稅前利潤率等于負債利率時,從表面上看,這似乎沒什么危害,但由于借入的資金無增值,因此企業(yè)如果不盡快地采取措施來扭轉這種局面,財務杠桿也會產生負效應。所以,從理論上講,在企業(yè)里只要有固定資本成本的存在,權益資本利潤率的變動幅度就應大于總資產息稅前利潤率的變動幅度。這一特點,在企業(yè)財務管理學中被稱為“財務杠桿”,也是企業(yè)財務活動中的一種規(guī)律性。在企業(yè)財務管理活動中,正確地認識和利用這種規(guī)律性,有利于做出正確的舉債經營決策,提高權益資本凈利潤率,規(guī)避或降低財務風險。

資本結構的治理效應,是指企業(yè)通過對資本結構中負債和股權結構的選擇而對企業(yè)治理結構效率的影響。威廉姆遜認為,在市場經濟條件下的企業(yè)中,債務和股權不應僅僅被看作是可替代的融資工具,而且還應該被看作是可替代的治理結構[2]。哈特認為,給予經營者以控制權或激勵并不十分重要,至關重要的問題可能是要設計出合理的資本結構[3]。張維迎認為,資本結構是公司治理結構最重要的一個方面,公司治理結構的有效性在很大程度上取決于資本結構[4]。唐宗?認為,有效的法人治理結構的形成,要以有效的資本結構為

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